Trošak izgradnje energetskih postrojenja u Jugoistočnoj Evropi nije određen samo inženjeringom. On je i suverena funkcija. Investitori mogu nabaviti isti inverter, baterijski modul ili model vetroturbine u Srbiji, Rumuniji, Bugarskoj ili Grčkoj, ali će se rezultujući ponderisani prosečni trošak kapitala značajno razlikovati jer kreditori i investitori u kapital ne procenjuju samo tehnologiju i tržišni rizik, već i suvereni kontekst u kojem se projekat nalazi. Ta razlika je sada dovoljno velika da menja rangiranje projekata, oblikuje alokaciju portfolija i, u pojedinim slučajevima, odlučuje da li će se projekat uopšte zatvoriti.
Dobra polazna tačka je tržište državnih obveznica, jer ono pruža najčistiji referentni okvir za suvereni trošak finansiranja pre nego što se doda projektni rizik. Krajem marta 2026. godine, prinos na desetogodišnje obveznice u Rumuniji bio je oko 7,2–7,25%, dok je u Srbiji bio oko 5,2–5,23%, uz dodatne referentne nivoe od 5,07% za januarsku aukciju i 4,55% za martovsko petogodišnje izdanje u dinarima. Ovo nisu projektne kamatne stope, ali postavljaju suvereni minimum iz kojeg se formira finansiranje energetskih projekata. Rumunija tako ulazi u pregovore o finansiranju iz značajno više baze nego Srbija.
Taj suvereni minimum direktno utiče na cenu duga. Projekat solarne ili vetroelektrane u razvijenim zapadnoevropskim tržištima može dobiti finansiranje uz relativno nizak spread ako ima dobar PPA. U Jugoistočnoj Evropi, isti projekat nosi dodatne slojeve rizika: suvereni premijum, regulatorni i tržišni rizik. U praksi, to znači da kamatne marže često iznose 250–350 baznih poena, dok rizičniji projekti idu i do 350–500 baznih poena. To značajno utiče na DSCR i održivost projekta.
Rumuniji je trenutno najjasniji primer kako makro rizik može nadjačati dobre sektorske osnove. Iako ima jak potencijal obnovljivih izvora i veliko tržište, prinos iznad 7% znači skuplje finansiranje. Za solarni projekat od 100 MW, razlika u kamatama može smanjiti IRR kapitala za 1,5–2,5 procentna poena. Kod vetroelektrana je efekat još veći zbog većeg CAPEX-a i dužeg perioda otplate, što naglašava uticaj makro okruženja na profitabilnost.
Pozicija Srbije je nijansiranija. Sa prinosima oko 5,1–5,2%, ima povoljniju osnovu nego Rumunija, što podržava finansiranje projekata. Međutim, problemi poput priključenja na mrežu, ograničenja kapaciteta i neintegrisanog tržišta mogu povećati premiju rizika. Drugim rečima, izazov Srbije nije toliko u suverenom nivou, već u tržišnom dizajnu i infrastrukturi.
Bugarska se nalazi u drugačijoj poziciji. Njeni prinosi su niži i bliži evrozonama, što znači manji suvereni rizik. To ne znači da je finansiranje jeftino, ali znači da je makro pritisak slabiji. Za projekte sa dobrim pozicioniranjem, posebno one povezane sa Grčkom, ovo stvara zanimljivu asimetriju između volatilnosti i troška kapitala.
Efekat suverenog rizika jasno se vidi kroz DSCR. U stabilnim tržištima minimum je oko 1,20–1,25x. U Jugoistočnoj Evropi često se traži 1,30–1,40x, a kod rizičnijih projekata i do 1,60x. Razlog je potreba za većim zaštitnim slojem zbog inflacije, političkog rizika i volatilnosti. To znači da projekti gube leverage jer makro okruženje zahteva veću sigurnosnu marginu.
Ovo direktno utiče na povrat na kapital. Na primer, solarni projekat u severnoj Srbiji može doneti IRR od 10–12% uz povoljne uslove finansiranja. Međutim, uz skuplji dug i niži leverage, taj prinos pada na 8–9%. Tehnologija ostaje ista, ali trošak kapitala menja ekonomiku projekta.
Kod baterijskih sistema (BESS), efekat je još izraženiji. Njihovi prihodi su volatilniji i teže bankabilni. Zbog toga imaju veći rizik i skuplje finansiranje. U tržištima poput Grčkoj ili Bugarskoj, potencijal zarade je visok, ali ograničen leverage i skuplji dug čine projekat osetljivim. Suvereni rizik ovde direktno utiče na atraktivnost cele klase imovine.
Grčka ima specifičnu poziciju jer kombinuje viši tržišni potencijal sa kompleksnim finansiranjem. Njeno tržište nudi visoku volatilnost i mogućnosti za baterije, ali kreditori i dalje zahtevaju jaku strukturu prihoda. Suvereni rizik ne nestaje – on se ublažava kroz veći potencijal zarade.
Za investitore to znači razliku između nominalne i realne vrednosti projekta. Projekti u Rumuniji ili Grčkoj mogu imati veće prihode, ali nakon finansiranja projekti u stabilnijim okruženjima mogu dati bolji rizikom prilagođen prinos.
Zbog toga su institucije poput Evropske banke za obnovu i razvoj i Evropske investicione banke ključne. Njihovo učešće smanjuje rizik, poboljšava uslove finansiranja i privlači dodatne investitore. U mnogim slučajevima, njihovo prisustvo pravi razliku između marginalnog i održivog projekta.
To se vidi i u očekivanjima investitora. Dok u Zapadnoj Evropi projekti prolaze sa jednocifrenim prinosima, u Jugoistočnoj Evropi cilj je 10–15%. Za BESS i hibridne projekte i više. Razlog je jasan: veći rizik zahteva veći prinos.
Zbog toga je struktura projekta sve važnija. Projekti sa PPA ugovorima ili stabilnim prihodima mogu dobiti bolje finansiranje. Tržište sada više gleda na stabilnost cash flow-a nego na samu tehnologiju. Ključ je transformacija volatilnosti u stabilan prihod.
Sve važniji faktor je i refinansiranje. Projekti danas mogu biti refinansirani u nepovoljnijem okruženju. To je posebno važno za baterije zbog kraćih rokova otplate. Zato refinansiranje postaje deo početne procene, a ne naknadna briga – odnosno strateški rizik.
Platforme poput Electricity.Trade pomažu da se povežu tržišni i finansijski podaci. One omogućavaju da se zajedno analiziraju cene struje, zagušenja mreže i trošak kapitala. Time se menja pogled na projekat: megavat postaje finansijski instrument, a ne samo tehnička jedinica.
Zaključno, suvereni rizik više nije pasivni faktor. On aktivno oblikuje projekte – od izbora lokacije do strukture finansiranja. U regionu gde su volatilnost i ograničenja mreže već ključni faktori, trošak kapitala postaje jednako važan kao i cena električne energije. To će ostati realnost tokom celog perioda energetske tranzicije, gde će uspešni investitori biti oni koji razumeju da je kapital jednako lokacijski specifičan kao i energija sama.
